Saikat Chatterjee Sujata Rao
［ロンドン ３０日 ロイター］ - ドル相場は、新型コロナウイルス感染拡大への懸念から３月半ばに９％急伸したが、その後は騰勢が一服し、金融市場は落ち着きを取り戻した。しかし２００８年の世界金融危機の経験に照らせば、ドルは再び上昇基調に転じる可能性がある。
企業や銀行が支払いのためのドル確保に動いたため、ドルは３月９日からの１０日間に他のほとんどの通貨に対して大幅に上昇。短期金融市場では金利が跳ね上がり、換金売りで株価が急落した。
世界の商取引と投資の基軸通貨であり、全外為取引の９０％で使われるドルの急騰は良くない知らせだ。金融環境の急速な引き締まりという、中央銀行が今まさに阻止に奮闘している問題を深刻化させるからだ。
米連邦準備理事会（ＦＲＢ）が追加利下げに踏み切り、大規模な流動性供給や他の中央銀行との通貨スワップ協定締結を進めたことで、ドルは２３日以降、騰勢が鈍った。スワップ市場は混乱が収まり、株価は再び上昇した。
しかし、もしこれが一時的な現象に終わるとどうなるだろうか。
０８年にＦＲＢで為替トレーダーとして勤務した経歴を持つ、ブラウン・ブラザーズ・ハリマンのストラテジスト、イアン・ソロト氏は、ドルが再び跳ね上がると予想する１人だ。「政策当局者は調達資金が不足する問題について以前の危機から多くを学んでおり、問題解決に急いで取り組んだ。しかし今回の危機は実体経済に対するショックとなるだろう」と述べた。
中央銀行は０８年の世界金融危機時と同じような景気刺激策を導入しているが、「今回は実体経済に対する流動性のショックであり、これがどうなっていくか、われわれはよく分かっていない」と言う。
＜スマイルカーブ理論＞
多くのアナリスト同様に、ソロト氏も２００８年の危機に目を向けること勧めている。
０７年初頭から０８年初めにかけてドル指数は下げ基調が続いた。サブプライム問題やベアー・スターンズの経営破綻を巡り不安が高まっていたにもかかわらず、ヘッジファンドがドルの売り持ちを積み上げていたためだ。しかし０８年の３月から１１月にかけて、ドルは海外での需要の高まりを受けて２４％急騰した。
短期金融市場で金利が急上昇したのも今回とそっくりだ。
その後ＦＲＢが政策金利を引き下げ、政府が７０００億ドルの公的資金投入を決めると、短期金融市場の緊張は緩んだ。ドルも下げ基調に転じ、０８年１２月１８日にいったん底を打った。
しかし市場が落ち着いていたのは短い期間だった。ドルは再び上昇し始め、０９年３月にピークを付けて株式市場や新興国市場が底を打つまでに再び１５％上昇した。
今回は新型コロナの感染者が世界中で大量に発生し、感染拡大による需要と供給両面への衝撃が長引きかねないという不透明感がある。このため企業や個人がドルキャッシュをため込みそうだ。
ドルが再び上昇するとの見立ては、モルガン・スタンレーの元ストラテジスト、スティーブン・ジェン氏が提唱するドルの「スマイルカーブ」理論とも整合的だ。
スマイルカーブ理論によると、ドルは世界不安が高まると安全で流動性の高い資産として買われ、上昇する。その後、米経済成長が鈍化し、ＦＲＢが利下げを迫られるとドル相場はいったん底を打つ。しかし米経済が主導する形で世界的に成長が持ち直すと、ドルは再び上昇する。
今はヘッジファンドを運営しているジェン氏は、米経済は今年末までに完全な回復段階に入るが、欧州の成長が１９年末の水準に回復するのは来年末になると予想。「スマイルカーブの左側の状態だったが、今年下半期の大部分と来年はカーブの右側に入っているだろう」と述べた。
大規模な利下げ後もドル資産の利回りは高く、米国とドイツの３カ月物短期証券の利回り差は年率１％。ドルは高騰が一服したとはいえ、貿易相手国通貨に対して２００２年以来の最高値に近い水準にあり、米財務省が市場介入に踏み切るとの臆測が再び流れている。
ゴールドマン・サックスは「歴史的なドル高はまだ完全には終わっていない」と指摘。さらに株価が下がる局面で、ドルは貿易加重平均で足元の水準からさらに３─５％上昇する可能性があるとした。
＜ドル不足＞
新型コロナによる混乱は、ドル市場での需給の不均衡拡大と時期が重なった。長年にわたる規制強化で銀行の融資能力は低下しているが、国際的な取引におけるドルの役割が低下することはなく、ドルの調達ギャップにつながった。
国際通貨基金（ＩＭＦ）の推計によると、この不均衡は年間１兆５０００億ドルにも達する可能性がある。こうした緊張はスワップ市場の動きにも表れている。
ジュピター・アセット・マネジメントのアリエル・ベザレル氏とハリー・リチャーズ氏は、世界経済は慢性的なドル不足の時代に突入するだろうと予測。「この重大時に海外に向けて十分なドルが供給されていない」という。
もちろんＦＲＢは資産買い入れや大規模な流動性供給、外国中銀とのスワップ協定など対応策を講じているが、こうした策は行き詰まるかもしれない。
バンク・オブ・アメリカはノートで、世界の通貨取引は１日当たり６兆６０００億ドルで、このうちドルが関連している取引が９０％を占めると分析。「ドルを保有する動きが殺到すれば、ＦＲＢにはドルの需給ギャップを均衡させる力はないのが現実だ」とした。
バンカメはドル指数が最終的に足元の１０２から１２０に上昇すると見込んでいるが、その時期には触れていない。
＊記事の内容は執筆時の情報に基づいています。
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April 01, 2020 at 06:58AM
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